Cân nhắc rủi ro lạm phát, suy thoái và đình trệ trong nền kinh tế Hoa Kỳ

Triển vọng kinh tế vĩ mô tiếp tục chi phối chương trình nghị sự điều hành. Năm ngoái, khi nhu cầu vượt mức và chuỗi cung ứng thay đổi, nhiều công ty đã phát hiện ra sức mạnh định giá mà họ chưa từng trải qua trước đây.

Nhưng cuộc chiến chống lạm phát của Fed đã đẩy nguy cơ suy thoái lên cao. Ngày nay, những lo ngại về kinh tế vĩ mô đang xoay chuyển khỏi lạm phát và hướng tới một cuộc suy thoái khác. Mặc dù ý kiến ​​cho rằng suy thoái sẽ dập tắt lạm phát là thuyết phục, nhưng nó không được đảm bảo.

Như chúng tôi đã viết ở đây vào tháng 3, các nhà hoạch định chính sách tiền tệ đặt ra rủi ro lớn nhất về một cuộc suy thoái của Hoa Kỳ. Trong việc chống lạm phát, họ có nguy cơ đẩy tốc độ tăng trưởng đi xuống. Tỷ lệ tăng quá nhanh hoặc quá xa, và chúng dẫn đến suy thoái kinh tế. Kéo một “hạ cánh mềm” là một việc khó.

Kể từ tháng 3, sự cân bằng mong manh này càng trở nên bấp bênh hơn. Nền kinh tế, mặc dù mạnh mẽ, đang giảm tốc, trong khi lạm phát có thể lên đến đỉnh điểm. Trước những áp lực nới lỏng như vậy, lộ trình lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang được định giá trên thị trường đã trở nên quyết liệt hơn. Vào giữa tháng 3, kỳ vọng là Fed sẽ tăng lãi suất lên gần 2% vào tháng 2 năm 2023; bây giờ kỳ vọng là gần 3%. Ngay cả khi Fed thay đổi kế hoạch, những kỳ vọng này đã thúc đẩy lãi suất trong dài hạn. Thị trường chứng khoán, đặc biệt là lĩnh vực công nghệ, đã chứng kiến ​​sự sụt giảm nghiêm trọng do đó, gây thêm áp lực lên nền kinh tế.

Có phải lỗi chính sách đã được thực hiện và một cuộc suy thoái đang diễn ra? Mặc dù chúng tôi tiếp tục coi đây là một kịch bản khó xảy ra vào năm 2022, nhưng khả năng hạ cánh mềm vào năm 2023 đang ngày càng dài hơn. Để hiểu tại sao, chúng ta cần xem xét đường đi của lạm phát cũng như tác động của tỷ giá cao hơn đối với nền kinh tế.

Lạm phát có khả năng tăng cao

Lạm phát đồng thời là sự kết hợp bất thường của nhu cầu cực cao, được thúc đẩy bởi kích thích lớn và đồng thời tắc nghẽn nguồn cung trên thị trường sản phẩm, hàng hóa và lao động. Nó dai dẳng hơn dự đoán của nhiều người vì những cú sốc mới liên tục ập đến. Ban đầu, đó là lạm phát “dội ngược” vô hại do giá thấp khi bắt đầu đại dịch. Sau đó là sự tắc nghẽn nguồn cung cấp; sau đó là sự gia tăng năng lượng của năm ngoái; một sự tranh giành lao động vô cùng lớn; cuộc chiến bất ngờ ở Ukraine; và kinh tế Trung Quốc bị đình trệ vào mùa xuân này. Lạm phát sẽ vẫn khó dự đoán – những người đã cảnh báo sớm về lạm phát đã không làm như vậy vì họ đã lường trước được chuỗi cú sốc này.

Mặc dù nó chưa kết thúc, nhưng giai đoạn căng thẳng tối đa có thể sẽ ở phía sau chúng ta. Nhu cầu đang hạ nhiệt. Hàng tồn kho đã được xây dựng lại một cách lành mạnh. Người lao động đang trở lại lực lượng lao động. Điều này sẽ cho phép số liệu lạm phát ở mức vừa phải trong suốt thời gian còn lại của năm.

Một tín hiệu khác của lạm phát vừa phải là khả năng định giá của các công ty đang suy yếu. Lợi nhuận của công ty tăng trưởng mạnh mẽ vào năm 2021 – bằng chứng kinh tế vi mô cho thấy lạm phát vì các công ty rõ ràng có thể vượt qua áp lực giá cả đối với người tiêu dùng. Nhưng điều đó ngày càng ít tồn tại. Hãy xem xét rằng các công ty thường phải đối mặt với sự đánh đổi giữa việc tăng giá và mất thị phần. Khi nền kinh tế mở cửa trở lại, sự đánh đổi đó đã bị đình chỉ vì nhu cầu cao và nguồn cung thấp. Nhưng khi nhu cầu chậm lại và hàng tồn kho tăng trở lại, sức mạnh định giá có thể sẽ suy yếu. Các nhà bán lẻ lớn, chẳng hạn như Walmart và Target, gần đây đã thể hiện sự năng động như vậy khi họ cho thấy tỷ suất lợi nhuận bị thu hẹp.

Điều đó nói lên rằng, kiềm chế lạm phát không giống như hạn chế lạm phát. Trên thực tế, lạm phát, trong khi giảm, sẽ duy trì trên tỷ lệ mục tiêu là 2% trong suốt năm tới và có thể vượt xa hơn – và rủi ro tăng vẫn còn. Có thể có những cú sốc mới, bất ngờ.

Chính sách tiền tệ đang trở nên khó khăn

Mặc dù hầu hết các đợt tăng lãi suất của Fed sẽ đến trong năm nay, nhưng tác động tụt hậu của chúng sẽ khiến nguy cơ suy thoái trở nên trầm trọng hơn vào năm 2023. Theo quỹ đạo hiện tại, lãi suất chính sách sẽ đạt mức “chặt chẽ” khoảng 3% và các tác động ngược trở lại nền kinh tế vẫn sẽ tiếp diễn. .

Nhưng đây có thể không phải là dấu chấm hết cho việc thắt chặt tiền tệ. Để chính sách tiền tệ tuyên bố chiến thắng, tăng trưởng giá cả phải trở lại mức trước đại dịch (và mục tiêu chính sách) là khoảng 2%. Khi các yếu tố thúc đẩy lạm phát đang xoay vòng ra khỏi những siết chặt riêng, chẳng hạn như chuỗi cung ứng ô tô, và vào các lĩnh vực khó khăn hơn, chẳng hạn như dịch vụ, tỷ giá có thể phải tăng cao hơn nữa.

Cơn gió ngược đối với nền kinh tế đã được cảm nhận. Kỳ vọng về chính sách thắt chặt hơn đã làm tăng lãi suất dài hạn, điều này đã làm ảnh hưởng đến thị trường vốn cổ phần – và đến lượt là, sự giàu có và lòng tin của các hộ gia đình – và làm chậm tăng trưởng chi tiêu. Lãi suất thế chấp cao hơn đáng kể đang tác động đến thị trường nhà ở.

Tất cả những luồng gió này được các nhà hoạch định chính sách ban hành mà không cần đến sự chính xác của phẫu thuật. Trên thực tế, các chủ ngân hàng trung ương hầu như mù mịt, chỉ quan sát nền kinh tế qua gương chiếu hậu mờ ảo, vì hầu hết các dữ liệu vĩ mô đều bị trễ. Không chắc các quyết định của họ sẽ thắt chặt các điều kiện tài chính đến mức nào hoặc mức độ ảnh hưởng đến nền kinh tế – và tất cả những điều này có thể thay đổi đột ngột. Do đó, trong khi việc tăng lãi suất là một điều cần thiết trong bối cảnh giá cả tăng cao, thì hầu như không thể biết trước được là bao nhiêu và khi nào.

Làm thế nào mềm – hay cứng – có thể hạ cánh?

Khi cơ hội suy thoái đến với sự cân bằng giữa lạm phát vừa phải so với nền kinh tế đang tăng trưởng chậm lại, chúng ta cũng nên đặt câu hỏi rằng nền kinh tế có thể hấp thụ bao nhiêu căng thẳng.

Nếu cuộc suy thoái năm 2023 tránh được, đó là do người tiêu dùng và các công ty Hoa Kỳ vẫn còn khỏe mạnh. Bảng cân đối của hộ gia đình rất mạnh và thị trường lao động đang bùng nổ. Đáng khích lệ là chúng ta thấy áp lực lạm phát đã hạ nhiệt (chẳng hạn như giảm giá hàng hóa lâu bền và nới lỏng tăng lương) mà không có sự suy yếu của kinh tế vĩ mô. Và mặc dù tỷ suất lợi nhuận của các công ty sẽ giảm từ đây, nhưng chúng đang giảm xuống từ mức cực kỳ mạnh mẽ.

Tuy nhiên, thật dễ dàng để chỉ ra những lỗ hổng của nền kinh tế. Tâm lý kinh doanh suy giảm có thể đè nặng lên đầu tư nhanh chóng, cướp đi động lực của nền kinh tế. Và mặc dù thị trường lao động mạnh mẽ và bảng cân đối hộ gia đình mạnh mẽ, niềm tin của người tiêu dùng đã bị suy giảm trong một thời gian, có thể là do giá năng lượng thúc đẩy. Thêm vào đó là thực tế là thị trường tài chính chao đảo làm thu hẹp tài sản hộ gia đình – một vấn đề sẽ trở nên lớn hơn nếu thị trường nhà ở chuyển hướng – và chu kỳ này có vẻ dễ bị tổn thương.

Điều đó nói lên rằng, nếu một cuộc suy thoái xảy ra vào năm 2023, có nhiều lý do chính đáng để kỳ vọng nó sẽ dịu đi vì những tác nhân gây ra các loại suy thoái gây hại nhất ngày nay ít có khả năng xảy ra hơn. Các ngân hàng được vốn hóa tốt, có lợi nhuận và không có khả năng tạo ra sự thay đổi cấu trúc trong suy thoái. Điều này để lại triển vọng rằng nhu cầu có thể quay trở lại nhanh chóng và thị trường lao động vẫn thắt chặt, điều này sẽ giữ cho một cuộc suy thoái nhẹ.

Nỗi sợ hãi về “Lạm phát đình trệ” thực sự đã sớm xuất hiện

Một lợi ích của suy thoái kinh tế là triển vọng dập tắt được ngọn lửa lạm phát. Nhưng điều gì sẽ xảy ra nếu suy thoái kinh tế không thể thiết lập lại tăng trưởng giá cả về giấc ngủ trước đại dịch? Suy thoái vào năm 2023 hoặc 2024 có thể dễ dàng tồn tại cùng với lạm phát trên mục tiêu (2%), ngay cả khi mức hiện tại là không thể tin được. Lạm phát như vậy có thể có duy trì người lái xe, chẳng hạn như tiền lương và nhà ở, trái ngược với sự siết chặt đặc trưng mà chúng ta đã thấy cho đến nay.

Mặc dù là một rủi ro chính đáng, kết quả như vậy vẫn sẽ không phải là “lạm phát đình trệ” thực sự của những năm 1970. Mặc dù phổ biến trong các tiêu đề ngày nay, lạm phát đình trệ không chỉ là sự tồn tại của tăng trưởng quá chậm và lạm phát quá cao. Thời đại đó là một nền kinh tế bị phá vỡ cấu trúc, một nền kinh tế mà tốc độ tăng giá không bao giờ nguôi ngoai vì niềm tin (kỳ vọng) vào sự ổn định giá cả đã bị tổn hại sâu sắc. Điều này dẫn đến lãi suất dài hạn cao, cản trở chính sách tiền tệ và tài khóa, và tỷ lệ thất nghiệp liên tục gia tăng – một loạt các kết quả tồi tệ hơn nhiều so với triển vọng lạm phát tăng và tăng trưởng chậm lại.

Một kịch bản ác mộng như vậy không thể bị loại trừ ngày nay, nhưng nó không nên là trường hợp cơ bản. Điều gì đứng giữa suy thoái kinh tế với lạm phát trên mục tiêu và “lạm phát đình trệ” là Fed. Nếu ngân hàng trung ương có quyết tâm giữ chính sách tiền tệ chặt chẽ bất chấp suy thoái, sẽ có mọi khả năng là lạm phát có thể được tạo ra từ hệ thống. Điều đó đòi hỏi sức mạnh và sự độc lập đáng kể, vì các chính trị gia, nhà đầu tư và công chúng sẽ thúc đẩy cắt giảm lãi suất. Tuy nhiên, đối mặt với khả năng phá vỡ cấu trúc, chúng tôi vẫn cho rằng Fed sẽ đứng vững.

Điều hành viên nên làm

Để xác định rủi ro, các giám đốc điều hành cần tập trung vào bốn ưu tiên:

Đầu tiên, hãy nghĩ về việc định giá một cách chiến lược. Mặc dù lạm phát được đặt ở mức vừa phải, nhưng nó sẽ diễn ra từ từ. Rủi ro sẽ vẫn ở mức tăng, ngay cả khi suy thoái. Trong khi khả năng vượt qua mức tăng giá sẽ được điều chỉnh so với sự phục hồi của Covid, sự phân tán và biến động giá kéo dài sẽ đảm bảo cơ hội có chọn lọc cho một số lượt chơi ở một số thị trường.

Thứ hai, tránh một khung nhị phân về suy thoái và tránh các mô hình tinh thần neo giữ rủi ro vào những kinh nghiệm gần đây. Không phải tất cả các cuộc suy thoái đều là vết sẹo cấu trúc sâu như năm 2008, và không phải tất cả đều có tác động nghiêm trọng như cuộc suy thoái Covid. Hiểu được các động lực và bản chất của suy thoái kinh tế trong tương lai sẽ giúp các công ty có được khả năng điều hướng tốt hơn. Đừng hạ thấp ý tưởng rằng cuộc suy thoái tiếp theo có thể nhẹ và ngắn.

Thứ ba, đừng quên rằng mọi sự trật khớp và căng thẳng cũng là cơ hội cho sự vượt trội. Những người có sách dạy tập trung vào khả năng phục hồi và chấp nhận rủi ro có kiểm soát sẽ có cơ hội tương đối, hoặc thậm chí vượt trội tuyệt đối nếu họ có thể tạo ra và nắm bắt cơ hội chiến lược trong thời điểm tồi tệ.

Thứ tư, trong khi bội số cổ phiếu công nghệ đã giảm mạnh, đừng kết hợp việc thắt chặt tài trợ và điều chỉnh thị trường với việc giảm tầm quan trọng chiến lược của công nghệ. Việc áp dụng công nghệ kỹ thuật số sẽ tiếp tục thúc đẩy sự phá vỡ cạnh tranh và tăng trưởng trên tất cả các lĩnh vực.

Tóm lại, mặc dù chúng ta có thể rõ ràng về các động lực và rủi ro, nhưng sự không chắc chắn và thay đổi sẽ đòi hỏi các công ty phải thường xuyên cập nhật quan điểm của họ về nền kinh tế, chuẩn bị cho nhiều tình huống hợp lý và tránh giả định kết quả xấu nhất.

[Editor’s Note 6/10/22: This piece was updated following the release of the May Consumer Price Index.]